O Tesouro Nacional voltou a enfrentar desafios para fazer a gestão da dívida pública em meio ao ambiente de juros reais elevados e maior cautela dos investidores com os títulos de longo prazo.

Para evitar travar o custo da dívida em patamares considerados excessivos, o órgão passou a reduzir a oferta de NTN-Bs (títulos indexados à inflação), ampliar a participação das LFTs (papéis atrelados à Selic) nos leilões e chegou a cancelar uma emissão nas últimas semanas.

Na prática, o Tesouro está evitando assumir compromissos de longo prazo a juros reais considerados excessivamente elevados.

Em vez de emitir um volume maior de NTN-Bs e travar o custo da dívida por décadas nas taxas atualmente exigidas pelo mercado, o órgão tem reduzido a oferta desses títulos e privilegiado a emissão de LFTs, atreladas à Selic, enquanto aguarda condições mais favoráveis para voltar a ampliar as emissões de papéis indexados à inflação.

A dificuldade para vender NTN-Bs ocorre em um momento em que os investidores passaram a exigir os maiores juros reais dos últimos anos para financiar o governo.

Em leilões recentes, as taxas chegaram a cerca de IPCA + 7,83% nos títulos com vencimento em 2029, IPCA + 8,25% nos papéis de 2040 e IPCA + 8,56% em um dos vencimentos mais longos.

Na avaliação do mercado, esse movimento reflete uma combinação de fatores, entre eles as incertezas em torno da trajetória das contas públicas, o aumento dos prêmios de risco e a aproximação do ciclo eleitoral de 2026, que contribuem para elevar a remuneração exigida pelos investidores para aplicar em títulos de longo prazo.

Em meio a esse cenário, o Tesouro voltou a colocar em discussão um tema que há tempos considera uma distorção do mercado de renda fixa: a competição entre as NTN-Bs e os títulos privados com incentivos tributários.

Na avaliação da equipe econômica, esses papéis reduzem a competitividade dos títulos públicos indexados à inflação e contribuem para manter elevados os juros reais pagos pelo governo.

Por isso, o Tesouro e o Ministério da Fazenda estudam diferentes alternativas para tornar esse mercado mais eficiente, incluindo mudanças no tratamento tributário dos títulos incentivados e uma revisão dos setores ou empresas autorizados a emitir esses papéis.

Ainda não há uma proposta fechada. Segundo a equipe econômica, qualquer mudança relevante deverá ser discutida com os setores envolvidos, prever regras de transição e, em boa parte dos casos, dependerá de aprovação do Congresso Nacional.

O debate sobre os títulos incentivados não é novo. No ano passado, o governo chegou a propor a tributação de investimentos como as debêntures incentivadas, mas a medida não avançou no Congresso.

É a lógica da meia entrada, que ajuda a explicar em parte o custo alto do Tesouro, segundo um gestor de recursos, que preferiu não ser identificado.

A avaliação do governo é que reduzir os juros reais pagos pelas NTN-Bs beneficiaria não apenas o financiamento da dívida pública, mas também as empresas que recorrem ao mercado de capitais.

Isso porque os títulos privados costumam ser precificados a partir da remuneração oferecida pelos papéis do Tesouro. Com uma taxa de referência menor, o custo de captação para o setor privado também tenderia a cair.

Além da redução das ofertas de NTN-Bs e do aumento da participação das LFTs nos leilões, o Tesouro também sinalizou que está preparado para atuar diretamente no mercado, inclusive com a recompra de títulos públicos, caso considere necessário para aliviar episódios de estresse.

Na avaliação de especialistas, essa sinalização é mais importante do que a perspectiva de uma intervenção efetiva. Ao mostrar que acompanha de perto as condições do mercado e dispõe de instrumentos para atuar, o Tesouro transmite confiança aos investidores.

A percepção predominante, porém, é que não há, neste momento, uma disfuncionalidade no mercado de títulos públicos que justifique uma atuação extraordinária.

O que ocorreu foi uma reprecificação dos ativos, com investidores passando a exigir um prêmio maior para financiar a dívida pública de longo prazo.